為替レートを読むには2年物金利が説得力を持つ
昨今の世界経済の先行き不安も半分は2009年から想定された道筋だ。日本人なら金融危機後の欧米のバランスシート調整にはそうとう時間がかかると実感的に理解できるだろう。
今回、米英政策当局には1930年代の大恐慌や近年の日本を教訓とする知見があった。09年、彼らはたたみかけるように金融・財政政策を発動していったん恐慌を防ぎ、株式や新興国のリスク資産が反発した。10年、再びだれてくる経済を米国の政策当局はＱＥ２とブッシュ減税の継続で押し返した。しかし１１-一年に入って、政策の追加余地が尻すぽみになる一方で、バランスシート調整を脱する兆候はまだ見えない。
重要なのは、自律回復へのメドが立つまで、政策という添え木を継続するといヽ２ 忌思の表明である。ＦＲＢ（米連邦準備制度理事会）議長ら米金融当局はこの点を心得ている。しかし、愚直な健全主義に傾斜し、雑多な国々が混在する欧州は、域内債務問題での政策決定で毎度後手に回り、勇み足の利上げといラ逆噴射までした。バランスシート調整下の経済・市場はささいな政策対応の失敗で台なしになりかねない。この歴史の教訓を勘案するとき、欧州は常に禍根の種として気がかりだ。
先行き不安を強める市場はここ数カ月のあいだ、米政府債務上限法案や欧州域内債務などに神経質に反応し、翻弄されてきた。しかし話題のニュースと相場を実際に動かす要因は必ずしも一致しない。かねて当欄では、米景気回復半ばまでのドル円は、米中期金利に沿って動く傾向があるとしてきた（上のグラフ）。米政府債務上限法案がこじれれば上昇すると喧伝された米金利は、実際には米景気の弱さを映して低下し、ドル円は下落した。相場の話題も米中期金利動向に集約して解釈するように心がけると、狼狽する場面は減らせるだろう。
ユーロ相場は金利の道程からはずれる投げ売りがたびたび生じてきた（下のグラフ）。ただし08年の投げ売りは09年に金利見合いの水準まで回復したが、ギリシヤ債務問題後の投げ売りは金利から乖離したまま、金利との連動性を回復している。ギリシヤなど債務問題国の資産を投げ売りした海外マネーがユーロ資産に回帰しないためだ。仮に米国経済が、歴史の教訓むなしく下振れる場合、Ｏ％近くに収斂する米金利はその機能を失い、ドル資産離れがドル円を利から乖離してさらに下落させるかもしれない。（そうした悲観に果しないが）鍵は米経済が当面底堅さを保つかにある。
耐久消費財は米国でもデフレ
もし日本が農産物の輸出大国だったら、今の円高はさほど問題視されないだろう。20年前の1991年８月末のドル円レートは、1ドル＝136.85円だった。今年８月末は76.50円なので、円は44％上昇した。しかし、米国の小売り価格において、牛肉・羊肉はこの20年で89％上昇している。コーヒーも98％、ジヤガイモはなんと１４０％上昇だ。
米国の消費者物価指数全体はこの20年に66％も上昇した。そのうち、非耐久財価格は＋70％、サービス価格は＋81％だ。日本の消費者物価指数は20年間で＋2％だから、ほぼ横ばいである。８月27日号でも述べたように、米国で売られている日本製品が、現地のインフレに沿って値上げされてきたなら、為替レートは大幅な円高になっていても、日本の輸出企業は赤字にならないはずだ。
ところが、日本の製造業が勝負している耐久消費財は、米国では20年で▲２％というデフレだ。特にテレビは91％の下落である。日本を含む東アジアのメーカー・は泥沼の価格競争に陥っている。今回の円高によって、企業の規模を問わず、多くの日本の製造業が生産拠点を海外に移転することを決断あるいは検討している。しかし、海外に移転しても、消費者を魅了する付加価値の高い商品を作ることができなければ、品質面の差がより小さくなっていく韓国・台湾・中国メーカーとの価格競争は果てしなく続くだろう。
ところで、アップルのiphoneやiPadの中国での人気は圧倒的なものがある。上海の週末のアップルストアはいつも大混雑だ。中国の給与水準から考えると、iphoneやiPadを買うために月給を丸々つぎ込んだ若い人は多いだろう（親と同居の場合、給料を趣味やファッションに全額使っているケースは珍しくない）。iphoneを買えない女の子が、持っているように見せかけるためにアップルのイヤホンだけ買うこともあるのだという。昆明に偽アップルストアが登場した理由が推測できるほどの熱狂ぶりである。
一方、中国の「汽車（自動車）雑誌」９月号は、「90年代のホンダ車に敬意を表する」という特集を掲載した。当時のインテグラＴｙｐｅｌＲ、Ｓ２０００、ＮＳＸを現代の欧州車と比較試乗し、90年代のホンダ車には夢があり、今と違って輝いていた、と結論づけていた。その中国の雑誌は、最近の日本製品には消費者の感情に熱く訴えかけてくるものが減っているという問題を図ずも示唆してくれている。
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注目の米第2四半期GDP・確報値が予想を上回る上方修正となったことなどを好感して米国株式が大幅に値を上げる展開になると、これに同調して欧州株式市場も堅調な値動きとなり、ドル円や主要通貨更にはそのクロス円通貨も再び値を上げる展開となった。しかし、その後米国株式市場が急速に値を消す動きを演じると、一部報道で来週行われるEU財務相会合でEFSFでのレバレッジ活用が決定される可能性は低いと報じられたことや、格付け機関のフィッチがニュージーランドの格下げを行った事がを指す格好となってリスク志向の流れが急速に縮小し、主要通貨やそのクロス円通貨は再び下落する展開を強めた。その後、引け間際に株価が反発したために、各通貨とも安値からはを戻す動きとなったが、頭の重たい動きのまま夕方を迎えている。